Tutto ha inizio dieci anni fa, quando l’ex Fiat ha salutato l’Italia per trasferire la sede legale in Olanda. Sergio Marchionne, all’epoca amministratore delegato, capì che spostandosi ad Amsterdam avrebbe goduto dei vantaggi locali del voto maggiorato per moltiplicare i diritti di voto dei soci di lunga data. Tradotto: ha acquistato l’americana Chrysler e allargato il perimetro del gruppo, mantenendo saldo il controllo societario nelle mani degli Elkann-Agnelli, nonostante i torinesi non avessero in tasca la reale maggioranza delle azioni. Un colpo di genio.
Il problema è che dopo Fiat molte altre società hanno lasciato l’Italia, forse nella speranza di crescere altrettanto senza dover investire un mare di liquidità, più probabilmente per garantire un futuro agli eredi di ex imperi industriali: Campari, Mediaset, Ariston, Exor, Cnh Industrial, recentemente anche la bergamasca Brembo hanno preso la via olandese. C’è di che preoccuparsi, non tanto per una questione fiscale, quanto perché, come spiega il giurista e professore di Corporate Law alla Oxford University Luca Enriques, «la trasformazione in società olandese non implica il trasferimento della sede amministrativa, tanto meno degli stabilimenti di produzione. Quindi, poiché le imposte vanno pagate dove i redditi sono prodotti, gli effetti sul piano fiscale sono limitati», semmai a perderci sono i professionisti, i contabili, la Consob che regola il mercato e soprattutto l’intero sistema economico finanziario, che rischia di prosciugarsi. Infatti il rapporto di capitalizzazione di Borsa sul pil si aggira attorno al 38 per cento, lontano da quel 50 per cento che consentirebbe al mercato finanziario di lavorare bene. Quindi, come favorire l’investimento sul mercato azionario italiano e sulle imprese nostrane? Il governo sta portando a conclusione un lavoro iniziato da Mario Draghi per rendere il nostro mercato dei capitali più aperto sia agli investitori stranieri, sia agli italiani in fuga verso piazze straniere. In primavera è quindi stato partorito il Ddl Capitali che tuttavia rischia di essere balcanizzato da interessi particolari nella fase di approvazione degli emendamenti. Vediamo come.
Uno degli obiettivi del nuovo decreto è adottare il voto plurimo solo per le società non quotate, così da estendere da tre a dieci i voti attribuibili a ogni azione e allineare il nostro diritto societario ai modelli internazionali e contenere la fuga delle aziende da Piazza Affari. Però in Parlamento, attraverso gli emendamenti che saranno discussi in Aula a settembre, si sta facendo strada l’idea di estendere questo principio anche alle imprese quotate attraverso il voto maggiorato per portare a dieci (da due) anche il numero massimo di voti per le società che ne sceglieranno l’introduzione. La domanda è: il voto maggiorato è vantaggioso per rinverdire il mercato borsistico italiano? «Il voto maggiorato serve a mantenere il controllo societario facendo leva su una quota di capitale molto piccola e quindi è utile per favorire le acquisizioni carta contro carta, anziché denaro o altri beni», spiega Enriques. E questa è proprio la giustificazione che la politica sta adducendo a favore del voto maggiorato. Da sempre l’Italia soffre la microdimensione d’impresa - secondo l’Istat il 95 per cento delle imprese ha meno di nove dipendenti - che ne limita le capacità di crescita. Servirebbero maggiori fusioni e acquisizioni, ma senza cash è dura portarle a termine: quindi le operazioni carta su carta potrebbero aiutare. «Tuttavia, fra le imprese che hanno scelto di migrare in Olanda, solo Fiat ha posto in essere un piano di espansione», Luca Enriques fa quindi notare che la crescita dimensionale è in realtà una scusa, «l’obiettivo ultimo è quello di assicurarsi il controllo dell'assemblea straordinaria». Delle 70 società che hanno scelto il voto maggiorato, previsto dalla legge italiana con il decreto Competitività dal 2014, quasi nessuna ha spiccato per espansione industriale. Al contrario dieci di queste hanno comunque deciso di trasferirsi in Olanda per avere un maggior peso azionario: infatti in Italia è possibile un raddoppio del valore delle quote, mentre in Olanda non esiste alcun limite.
Il prezzo da pagare potrebbe, paradossalmente, essere quello di allontanare dall’Italia quegli investitori istituzionali e internazionali di cui avremmo tanto bisogno. È già successo in Francia, dove l'introduzione del voto maggiorato nel 2014 ha scoraggiato gli azionisti di minoranza, che spesso sono colossi come BlackRock, Vanguard Asset Management, Fidelity, J.P. Morgan e così via. «Con il voto maggiorato l’influenza di voto degli investitori istituzionali si riduce, non perché questi fondi abbiano acquisito partecipazioni da poco tempo, ma perché, salvo rare eccezioni, preferiscono tenersi le mani libere per una eventuale vendita o per dare le azioni in prestito», e quindi non optano per il voto maggiorato. «L’effetto principale del voto maggiorato è rendere meno scalabili le società, cosa che gli investitori istituzionali non vedono con favore. A questo, con le modifiche in discussione in questi giorni, si aggiunge un pessimo segnale che si dà, al di là del merito, agli azionisti: ovvero l’idea che il legislatore entri a gamba tesa all’interno di contese per il controllo e prenda le parti di uno o dell’altro». Che sarebbe il secondo segnale in tal senso: il primo viene dall’uso del golden power per Pirelli, ovvero i poteri speciali di cui gode il governo italiano, che sono stati recentemente estesi. Il socio cinese voleva far valere il suo 40 per cento in termini di poteri decisionali, ma il governo italiano - giocando sul fatto che la società sta sviluppando una tecnologia critica che raccoglie dati sulla viabilità, e quindi soggetta ai poteri speciali - ha fatto valere il golden power, affermando che spetta a Marco Tronchetti Provera, ovvero al socio italiano, indicare l’amministratore delegato. «Il governo ha trovato un modo ingegnoso per mantenere in Italia il controllo di una società senza disporre dei capitali necessari. In teoria questo modello potrebbe essere replicato, ad esempio potrebbe imporre uno stop a Brembo perché ha in pancia tecnologia sensibile», commenta Enriques.
Quindi, tornando al Ddl Capitali, il testo, per come è uscito dal consiglio dei Ministri, gira parecchio al largo dal tema del voto maggiorato, mentre è il fulcro della fase emendativa. Al centro stanno gli interessi degli azionisti di Generali, prima assicurazione italiana con 618 miliardi di asset under management, che ha in mano gli interessi di milioni di italiani, perché gestisce risparmi e fondi pensione. Il primo azionista è Mediobanca, con il 13 per cento del capitale, segue Delfin che fu di Leonardo Del Vecchio, oggi gestita da Francesco Milleri, poi Francesco Gaetano Caltagirone, i Benetton e la Fondazione Cassa di Risparmio di Torino. Storicamente il management del gruppo è indicato da Mediobanca, ma nell'ultima votazione del 2022 Del Vecchio e Caltagirone hanno cercato di avere la meglio. Sono stati fermati da un’azione di Mediobanca guidata dall’ad Alberto Nagel che, sostenuta dagli investitori istituzionali, è riuscita a garantire continuità di gestione, indipendenza e attenzione al mercato. Ora, lo scenario potrebbe cambiare con l’introduzione del voto maggiorato obbligatorio nel Ddl Capitali, consentendo agli azionisti più anziani di avere un diritto di voto maggiore rispetto ad altri e, così facendo, Milleri e Caltagirone, ma anche Benetton e Cassa di Risparmio Torino avrebbero il potere di salire in maggioranza ribaltando gli equilibri. A dare manforte a Milleri e Caltagirone non c’è solo il partito di Matteo Renzi, ma anche parte della maggioranza, come testimonia il fatto che in aprile Fratelli d’Italia ha presentato un emendamento all'interno di un decreto - cassato ancor prima della partenza perché estraneo alla materia del provvedimento -, affinché la lista di un cda fosse da considerare «non presentata» qualora uno o più soci con una quota di almeno il 9 per cento del capitale stilasse una propria lista con un numero di candidati pari a quelli dei consiglieri da eleggere. Una norma disegnata su misura di Milleri e Caltagirone per contare di più in Mediobanca e in Generali. Perché? Nel 2022 il cda uscente ha presentato all’assemblea i candidati da eleggere nel board. Se quell’emendamento fosse passato, Caltagirone e Delfin avrebbero avuto la possibilità di presentare la loro lista non più in competizione con quella di Mediobanca stessa. Dunque, Caltagirone sta conducendo la sua battaglia per fare sì che siano i grandi azionisti - e non il mercato - a comandare nei salotti buoni della finanza (o in quel che ne resta). E il governo come si comporta? Intanto, facendo slittare il termine ultimo per gli emendamenti al Ddl Capitali in questo mese di agosto, così da mettere al sicuro l’imminente rinnovo del cda di Mediobanca. Infatti il testo definitivo della legge arriverà non prima dell’autunno, quindi fuori tempo massimo: essendo il 15 settembre il termine ultimo per la presentazione delle liste di Mediobanca.
